‘A maior vulnerabilidade da economia do País é fiscal’
Para economista-chefe do Citi, País precisa ser muito mais ambicioso no controle das contas públicas Economista com doutorado pela USP, passou pelo Bradesco e está desde 2008 no Citi; é economista-chefe do banco desde 2018
Por Leandro Porto, O Estado de S. Paulo, 09/10/2025
A maior vulnerabilidade da economia brasileira é a fiscal, diz o economista-chefe do Citi Brasil, Leonardo Porto. E um ajuste em 2027, segundo ele, é inevitável. “O País hoje está posicionado de forma que, se nada fizer, a política fiscal é completamente insustentável no tempo”, diz. Embora a atividade aquecida gere arrecadação, o gasto é muito forte. “O Brasil tem de ser muito mais ambicioso na consolidação fiscal”, afirma.
Em sua visão, a atividade desacelera, porém tem sintomas de superaquecimento e precisa de um equilíbrio melhor entre demanda doméstica e crescimento potencial para que a inflação possa convergir à meta. “Não dá para contar com a apreciação do câmbio para sempre”, diz o economista, que acaba de reduzir para 4,6% a projeção do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) em 2025, mencionando também o preço de commodities mais baixo.
A seguir, os principais trechos da entrevista.
Como o senhor vê o rumo da política monetária?
O cenário inflacionário vem melhorando. O suficiente? Não. Mas o processo de reancoragem das expectativas, induzido por uma inflação corrente mais baixa, deve continuar e abrir espaço para um ciclo gradual de corte de juros a partir de janeiro. A reancoragem pode ser potencializada pela desaceleração econômica e pelo ganho de credibilidade do Banco Central.
O presidente do BC, Gabriel Galípolo, ganhou credibilidade?
Credibilidade não é um cenário binário: de ganhou ou perdeu. É contínuo. O BC vem ganhando credibilidade desde o começo do ano, mas ainda não é plena, quando todo mundo acredita no que o BC diz que vai fazer. Nenhuma das expectativas de inflação de longo prazo está em 3%. O ganho de credibilidade deve continuar até o final do ano se o BC mantiver juro parado em 15%.
O Copom começará 2026 com uma diretoria totalmente indicada pelo presidente Lula. Isso pode gerar algum impacto em termos de credibilidade?
O risco existe, mas o BC faz um trabalho de harmonização do discurso dos diretores que é importante, mostrando que a desancoragem das expectativas é claramente um desconforto de todo o colegiado. Não incorporamos no nosso cenário que essa mudança na diretoria implicará alteração na percepção de credibilidade. Se isso acontecer, o risco é uma política ainda mais dura.
Há risco de o BC errar ao manter o juro tão alto por muito tempo e provocar um efeito colateral na atividade?
Vou fazer uma associação com o câmbio. Se ele apreciar, é um fator para jogar a inflação para baixo – de forma temporária. O câmbio apreciou a R$ 5,30, mas, se permanecer em R$ 5,30 nos próximos 12 meses, o efeito benéfico sobre a inflação se dissipa. Ou seja, a deflação de alimentos vai se dissipar. E a inflação volta a orbitar na sua tendência anterior, que em geral vai estar mais atrelada à inflação de serviços, que não para de subir. Alguns componentes de serviços já estão em 7%, e isso está intrinsecamente relacionado ao mercado de trabalho. O Brasil hoje tem todos os sintomas de uma economia superaquecida.
Pode detalhar esses sintomas?
O Brasil está com uma inflação superior à meta, principalmente em non-tradables ( bens não comercializáveis). Cresceu nos últimos quatro anos bem acima do considerado potencial, acima de 3%. Trouxe a taxa de desemprego à mínima histórica, a 5,6%, com o salário subindo próximo de 9%, indicando que estamos próximos do pleno emprego – se é que já não estamos. Um quarto sintoma é o déficit em conta corrente, que não para de crescer, principalmente pela queda do saldo comercial derivada de um aumento da importação. O BC precisa colocar o crescimento econômico em uma trajetória mais balanceada em relação ao crescimento potencial de médio e longo prazos para a inflação convergir à meta. Não dá para contar com a apreciação do câmbio para sempre.
Voltando ao superaquecimento da economia, isso não geraria um resultado fiscal melhor?
Numa economia superaquecida, há resultados fiscais muito mais sólidos, porque a arrecadação, em geral, é bem mais sensível ao ciclo econômico do que o gasto público. Mas continuamos gerando déficit fiscal. E não é porque a arrecadação não está forte. Ela cresce numa velocidade muito forte. É porque o gasto é muito forte também. A maior vulnerabilidade da economia brasileira é a fiscal. O País hoje está posicionado de forma que, se nada fizer, a política fiscal é completamente insustentável no tempo.
Qual sua avaliação sobre a proposta de limitar o teto da dívida em 80% do PIB?
Quando uma criança tem febre, não é quebrando o termômetro que se resolve. É preciso tratar da natureza do problema. Uma medida como essa pode agravar a situação, gerando um problema de financiamento de curto prazo. A solução é endereçar o problema fiscal na sua natureza, que é a velocidade incompatível de crescimento do gasto público e/ou uma discussão de aumento de carga tributária para colocar o resultado primário no terreno positivo, potencialmente acima de 2%.
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